Hovedbudskaber

Vi ser en række indikationer på økonomisk recession.
 Efter de seneste måneders aktiestigninger ser vi risiko for nye kursfald.
Vi anbefaler generelt investorer at holde sig fra de mest risikofyldte aktier og obligationer i øjeblikket.

OVERORDNET ALLOKERING: Vi anbefaler investorer at have en lidt mindre andel af aktier i porteføljen, end de forventer at have på længere sigt (undervægt) og en lidt højere andel af obligationer (overvægt).

AKTIER:
Inden for aktier anbefaler vi overvægt i amerikanske aktier samt de defensive sektorer sundhed, forsyning og stabilt forbrug og har særligt fokus på kvalitetsaktier.

OBLIGATIONER: Inden for obligationer anbefaler vi overvægt i realkreditobligationer og investment grade-virksomhedsobligationer.



HUSK, at hvis du har investeret i en pasningsløsning som fx Danske Porteføljepleje, Danske Porteføljepleje GPS og Flexinvest Fri, tager vores specialister løbende hånd om at pleje og optimere dine investeringer, så du ikke selv behøver at foretage dig noget. Det kan du bl.a. holde dig opdateret om i Investor Update, der i begyndelsen af hvert kvartal udsendes til kunder i pasningsløsninger, og i vores jævnlige webinarer for udvalgte pasningsløsninger. 

Anbefalingerne her i Quarterly House View er primært tiltænkt investorer, der selv ønsker at investere med input og sparring fra os. 



Efteråret har budt på en aktieoptur, der minder meget om sommerens bear market-rally. Investorerne er begyndt at indregne, at den amerikanske centralbank, Federal Reserve, nok bliver blød om hjertet og skruer ned for renteforhøjelserne af hensyn til økonomien.

Det store spørgsmål er, om uroen og de værste kursfald på aktiemarkedet er ved at være bag os, eller om vi befinder os i et nyt bear market-rally, hvor stigningerne vil blive afløst af nye markante kursfald?

Aktiemarkederne fik i særdeleshed et kraftigt løft som reaktion på, at de amerikanske inflationstal for oktober var lavere end ventet. Selv om inflationen er på vej ned, ser der imidlertid stadig ud til at være et underliggende inflationspres, og inflationen er fortsat på et så højt niveau, at Federal Reserve næppe vil ændre kurs endnu. Det stærke arbejdsmarked er ligeledes fortsat en bekymring for centralbanken, der er betænkelig ved, at lønpresset kan gøre det svært at få inflationen ned til inflationsmålet på 2 pct.

Det har været nødvendigt for centralbankerne at hæve renterne kraftigt for at dæmpe den økonomiske aktivitet og dermed få inflationen ned. Men prisen for at tøjle inflationen kan desværre blive en recession – og prisen for at bremse for hårdt er en dybere recession.

Vi anbefaler investorer at have større fokus på obligationer, hvor vi i øjeblikket ser et mere attraktivt forhold mellem forventet afkast og risiko end i aktiemarkedet. Frank Øland, chefstrateg i Danske Bank.
LÆS MERE: Bedst og dårligst afkastpotentiale
Få overblik over, hvor vi anbefaler overvægt og undervægt på tværs af hhv. aktieregioner og obligationstyper:
Aktieregioner
Obligationer


Det nye britiske premierminister Rishi Sunak besøgte for nylig den ukrainske præsident Volodymyr Zelensky i Kyiv. Krigen kaster fortsat en meget tung skygge over især Europa.

Fokus kan skifte fra inflation til recession

Det er ikke umuligt for centralbankerne at få inflationen ned og samtidig lave en blød landing for økonomien, men det er svært, og vi ser en betydelig risiko for, at landingen bliver hårdere end det, der nu er indregnet i aktiekurserne. Vi kan snart komme ind i en fase, hvor der handles mere på recession end inflation. Derfor er det også vores vurdering, at efterårets optur på aktiemarkedet kan vise sig at være endnu et bear market-rally – dvs. en midlertidig optur inden fornyede kursfald.

Lavere indtjening i virksomhederne og ikke mindst en betydelig nedjustering af indtjeningsforventningerne kan komme til at presse aktiekurserne i de kommende måneder. Det er vores vurdering, at indtjeningsforventningerne for næste år er omkring 20 pct. for høje. Analytikerne forventer stadig en positiv indtjeningsvækst næste år, hvilket efter vores vurdering vil kræve, at centralbankerne skal lykkes med at levere en blød landing.

Derfor anbefaler vi fortsat investorer at have en forsigtig tilgang til aktiemarkedet og have en lidt mindre andel af aktier i porteføljen, end de forventer at have på længere sigt. Også betegnet en undervægt i aktier. 

Har størst appetit på obligationer
Modsat anbefaler vi – som i forrige Quarterly House View – investorer at have en overvægt i obligationer, hvor vi i øjeblikket ser et mere attraktivt forhold mellem forventet afkast og risiko end i aktiemarkedet.

Hvis inflationstemaet træder i baggrunden, og der i højere grad handles på recessionsrisiko, så kan vi være på vej ind i en mere normal sencyklisk fase, hvor kursen på obligationer stiger, når aktierne falder. Og inflationen ser trods alt ud til at være på vej ned, mens global økonomi desværre ser ud til at være på vej mod recession.

En dybt inverteret amerikansk rentekurve sender nu det kraftigste recessionssignal i 40 år. Rentekurven siges at være inverteret, når renten på obligationer med lang løbetid er lavere end renten på obligationer med kort løbetid, og det har historisk set været et ret pålideligt varsel om en forestående recession. Der er også en række andre recessionssignaler som fx fald i virksomhedernes ordreindgang, stigende lagre, faldende kreditgivning og meget lav forbrugertillid.

LÆS OGSÅ: Alt hvad du skal vide om recessioner

4 kritiske faktorer for markedsudviklingen i 2023

Inflation og energipriser: Den høje inflation har i år medført en kraftig stigning i centralbankernes styringsrenter, og fremadrettet vil inflationsudviklingen være afgørende for såvel centralbankernes beslutninger som for investeringsklimaet. Energipriserne er en væsentlig faktor for inflationen, og derfor kan det få stor betydning, hvordan energipriserne udvikler sig henover vinteren og i 2023 generelt.

Global vækst: Verden står over for en opbremsning i den økonomiske vækst. Mens Europa og Kina formentlig allerede er i recession, er situationen i USA mere usikker og bliver afgørende for omfanget af den globale opbremsning. En alvorlig opbremsning vil medføre højere ledighed og et kraftigt fald i selskabernes indtjening, hvorimod en blød landing i USA ikke blot vil understøtte investeringerne i USA, men også kan få positiv afsmitning på resten af verden.

Risikoappetit: Investorernes risikoappetit har været meget svag i 2022 som følge af den høje inflation og centralbankernes aggressive renteforhøjelser. Dertil har frygten for en recession tynget markedet yderligere. Når centralbankerne for alvor skruer ned for tempoet, og vi ser en bund i de makroøkonomiske data, vil det være positivt for risikoappetitten.

Geopolitik: Efter flere årtier uden de store geopolitiske konflikter er fronterne i de senere år blevet trukket skarpt op med Ruslands invasion af Ukraine som den foreløbige kulmination, og dertil kommer spændingerne mellem USA og Kina. Udviklingen i især disse brændpunkter kan få stor betydning for de finansielle markeder i 2023 – ser vi en yderligere eskalering, status quo eller en nedtrapning?

Attraktive muligheder inden for obligationer
Årets rentestigninger er de største og hurtigste siden 1994, og det giver attraktive afkastmuligheder inden for obligationer. Der kan fx opnås en pæn forrentning i danske realkreditobligationer. Det er vores vurdering, at de lange renter er forbi toppen – eller i hvert fald tæt på toppen. Falder renterne igen i de kommende år, kan der opnås en kursgevinst. Modsat vil obligationskurserne dog falde, hvis renterne fortsætter med at stige.

De finansielle markeder har været præget af ekstraordinær stor usikkerhed, og især på obligationsmarkedet har der været langt større udsving, end vi normalt ser. Med udsigten til recession anbefaler vi at holde sig væk fra de dele af obligationsmarkedet, der har den største modpartsrisiko, dvs. dele af emerging markets- og high yield-segmentet (bedre kendt som junk bonds). I stedet anbefaler vi investment grade-virksomhedsobligationer og realkreditobligationer, hvor der kan findes attraktive afkast med lavere risiko. Med en mulig top i de lange renter bag os anbefaler vi ligeledes at øge varigheden (renterisikoen) lidt.

Vi kan bedst lide amerikanske aktier

Vi foretrækker stadig amerikanske aktier frem for europæiske. Selv om vi forventer en recession i USA, så bliver den sandsynligvis mild i forhold til den recession, der kan ramme Europa denne vinter. Energipriserne er faldet betydeligt i Europa som følge af lavere forbrug og et usædvanligt mildt vejr. Men vinteren er knapt begyndt, og usikkerheden om energiforsyningen denne vinter og ikke mindst næste vinter er fortsat stor. Desuden er reallønstabet større i Europa end i USA, hvilket presser husholdningernes efterspørgsel betydeligt.

En af de ting, vi holder skarpt øje med, er boligmarkedet. Der er tegn på en hård opbremsning i det amerikanske boligmarked, hvor køberne er meget tilbageholdende, og det kan få konsekvenser for resten af økonomien. Der er nogle indikationer på, at opbremsningen på boligmarkedet lige nu er lige så kraftig eller måske endda kraftigere end under finanskrisen. Huspriserne har en betydelig effekt på husholdningernes forbrugstilbøjelighed, og det peger på, at vi snart kan se en nedgang i amerikansk økonomi, stigende ledighed og med stor sandsynlighed recession. USA er imidlertid langt fra det eneste sted, hvor boligmarkedet viser svaghedstegn. Det gælder faktisk i de fleste industrialiserede lande såvel som i fx Kina.

Amerikanske aktier er relativt dyre i forhold til europæiske målt på fx prisen for en krones indtjening. Men det skyldes blandt andet, at USA har mange kvalitetsselskaber, hvilket er attraktivt i usikre tider. Endelig forventer vi fornyet dollarstyrkelse. Samlet set foretrækker vi derfor amerikanske aktier.


Udviklingen i energipriserne er en af de helt store økonomiske jokere i det kommende år – ikke mindst for Europa. Foreløbigt ligger både olie- og gaspriserne betydeligt lavere end i sommer.

Spæde positive tegn fra Kina
Der har været nogle positive udviklinger, som kan gøre emerging markets-aktier interessante. I Kina er der annonceret betydelig statsstøtte til det skrantende boligmarked, der er små tegn på en deeskalering af konfliktniveauet mellem USA og Kina, og endelig er der vedvarende rygter om, at der snart kan komme en mindre restriktiv coronapolitik. Selv om emerging markets-aktier er attraktivt prissat, så anbefaler vi lidt påpasselighed, da regionen samlet set lider under konsekvenserne af en stærk dollar, høj inflation og høje renter. Indtil videre er det også kun på rygtebasis, at Kina vil opgive sin meget restriktive coronapolitik, og vi er skeptiske over for, om de vil gøre det på vej ind i en vinter, der kan byde på nye kraftige coronabølger.

Fokuser på kvalitet
Hvis du ønsker at købe lidt op nu, så anbefaler vi at fokusere på kvalitetsaktier. Det er aktier i selskaber med solid indtjening, stabile cash flows og lav gæld. Det er altså selskaber med en finansiel styrke og en forretningsmodel, som gør, at de i høj grad kan modstå de stød, der kan komme i en recession. Kvalitet findes i alle sektorer og regioner. Hovedparten af kvalitetsselskaberne er dog hjemmehørende i USA.

Vi har i en periode anbefalet defensive aktier, som er aktier i selskaber, der ikke er så påvirkede af konjunkturudviklingen som cykliske selskaber. Ved at investere i defensive aktier mindskes risikoen for at blive ramt af nedjusteringer i indtjeningsforventningerne. Vi foretrækker de defensive sektorer sundhed, forsyning og stabilt forbrug, som har klaret sig relativt godt og giver noget stabilitet til porteføljen i usikre tider. Vi begynder dog også at se spirende muligheder i nogle af de vækstaktier, der er faldet meget i år, og som kan få lidt medvind, hvis renterne falder. 

Hvilke aktiver performer bedst under recessioner?

Når man undersøger, hvordan forskellige aktivklasser har klaret sig under tidligere recessioner, er der nogle tendenser, der historisk set har gentaget sig.

Helt overordnet har statsobligationer klaret sig betydeligt bedre end aktier under tidligere recessioner.

Der er dog visse aktier, der har klaret sig godt. I perioden hen mod en recession, dvs. i den sencykliske fase, er det ”lav risiko”, dividende (udbytteaktier) samt kvalitetsaktier, der klarer sig bedst, mens kvalitet som stil historisk har været den bedste under recessioner.

Kvalitetsaktier er kendetegnede ved høj forrentning af egenkapitalen, stabil indtjeningsvækst og lav finansiel gearing.  Med andre ord selskaber hvis forretningsmodel kan modstå de stød, der vil komme i en recession. Når recessionen rammer, vil disse selskaber ofte stå i en fordelagtigt situation ved, at de kan udmanøvrere deres mindre robuste konkurrenter, tage markedsandele og i visse tilfælde opkøbe konkurrenter, der ikke har robustheden til at komme gennem en periode med lavere vækst. Kvalitet som stil kan findes i alle sektorer, men en større andel af disse findes ifølge MSCI World kvalitetsindeks inden for IT og sundhed, som pr. oktober 2022 udgør ca. 55 pct. af dette indeks. USA udgør i samme indeks 76 pct.

Inden for obligationsverdenen er der flere forskellige aktivklasser, der har klaret sig godt under recessioner. Investment grade-obligationer og statsobligationer er to eksempler på aktivklasser, der har outperformet aktier i de fleste tidligere recessioner. De nyder godt af, at renterne typisk falder under recessioner. Det skyldes, at centralbankerne begynder at sænke (eller stopper med at hæve) de pengepolitiske styringsrenter for at sætte gang i efterspørgslen igen. Ydermere falder inflationsforventninger typisk under recessioner, hvilket også er med til at sætte et nedadgående pres på renter.

Udgangspunktet for denne publikation er Danske Banks forventninger til makroøkonomien og de finansielle markeder og anbefalingerne i vores rådgivningsporteføljer. Hvis udviklingen afviger fra vores forventninger, kan det potentielt påvirke afkastet på eventuelle investeringer negativt og give tab. Denne publikation er markedsføringsmateriale og udgør ikke investeringsrådgivning. Vær altid opmærksom på, at historisk afkast ikke er en indikation af fremtidigt afkast, som kan være negative. Rådfør dig altid med dine professionelle rådgivere omkring juridiske, skattemæssige, finansielle og andre aspekter, der kan være relevante for at vurdere egnetheden og hensigtsmæssigheden af en investering.