Hovedbudskaber

En række tegn peger på en forestående økonomisk recession.
Vi frygter, at aktiekurserne skal længere ned end årets hidtidige bund tilbage i juni.
Usikkerheden og det mulige udfaldsrum er dog stort i øjeblikket.
Vi anbefaler investorer at undervægte aktier og overvægte obligationer.
Inden for aktier foretrækker vi amerikanske aktier, kvalitetsaktier og defensive sektorer.
Inden for obligationer ser vi blandt andet muligheder i dansk realkredit.

 



Aktiemarkedet har henover sommeren genvundet en god del af tabet fra tidligere i år, selv om de senest er faldet lidt tilbage igen. Det er især de dele af aktiemarkedet, der faldt mest i foråret, som siden er steget mest – fx vækstaktierne, som nyder godt af lavere renter. De betydelige kursstigninger siden midten af juni var da også primært drevet af netop lavere renter.

De lavere markedsrenter henover sommeren skyldtes tegn på, at inflationen nu begynder at falde, så centralbankerne måske kan sænke skuldrene lidt og ikke behøver at hæve renterne helt så meget som tidligere frygtet. Inflationen er stadig høj, men nu er der tegn på, at det går den rigtige vej. Faktisk faldt inflationen i USA fra 9,1 pct. juni til 8,5 pct. i juli.

Centralbankerne kan dog ikke slappe af endnu og vil næppe risikere at stoppe for tidligt. Det er især energipriserne og priserne på en række varer, der er faldet, mens inflationen i servicesektoren fortsat er høj. Samtidig er især det amerikanske arbejdsmarked stærkt, hvilket giver et fortsat lønpres. Derfor forventer vi også, at centralbankerne vil fortsætte med at hæve renterne betydeligt i efteråret. For selv om inflationen falder, så er der altså langt ned til deres målsætning om en inflation omkring 2 procent. Markedsrenterne vil sandsynligvis også stige yderligere en anelse trods de seneste ugers stigninger.

Det store spørgsmål er så, om vi er forbi bunden i aktiemarkedet, fordi rente- og inflationsudsigterne trods alt er blevet bedre, og regnskabssæsonen har været rimelig god med mange stærke regnskaber og positive forventninger fra virksomhederne? Eller om aktiernes rally henover sommeren viser sig at være et såkaldt bear market rally – altså en kortere, midlertidig optur midt i en længere periode med kursfald?

Vi er bekymrede for, at det sidste godt kan blive tilfældet, så aktiekurserne dermed skal videre ned i løbet af efteråret. Vi har derfor netop besluttet at reducere aktier fra neutral vægt til undervægt i vores rådgivningsporteføljer – dvs. at vi aktuelt anbefaler dig at have en lavere andel af aktier i din portefølje, end du forventer at have på længere sigt. Modsat anbefaler vi en overvægt i obligationer.

Vi ser en betydelig risiko for, at den økonomiske landing bliver hårdere end det, der nu er indregnet i aktiekurserne. Frank Øland, chefstrateg i Danske Bank.
LÆS MERE: Her ser vi de bedste investeringsmuligheder
Se vores vurdering af, hvor vi aktuelt ser bedst og dårlig afkastpotentiale på tværs af regioner, sektorer og obligationstyper.
Læs her


I vores regionale allokering inden for aktier har vi reduceret europæiske aktier fra neutral vægt til undervægt. De høje energipriser kommer til at presse både husholdninger og virksomheder – ikke mindst i Tyskland. Her kansler Olaf Scholz.

En række tegn på en forestående recession

En stor del af kursstigningerne er sket i tynde sommermarkeder. Det er først nu, de fleste i både USA og Sydeuropa vender tilbage fra sommerferien. Kursstigningerne har desuden været understøttet af faldende volatilitet og sikkert også et element af FOMO (Fear Of Missing Out). Det kan nemt forlænge en positiv periode.

I løbet af september kommer mange af de store investeringshuse tilbage fra sommerferie med et frisk syn på økonomien og deres allokering. Det kan være medvirkende til, at investorerne skifter fokus fra det positive i, at inflation falder, til de lidt mere bekymrende udsigter for væksten.

Der er desværre en række tegn på, at global økonomi er på vej i recession:

• Rentekurven er inverteret i USA, dvs. at de korte renter er højere end de lange renter, hvilket historisk set har været et varsel om en forestående recession. Faktisk har udviklingen i renterne sendt et recessionssignal, der er stærkere end før finanskrisen. Lignende recessionssignaler kommer fra globale metalpriser, virksomhedernes nye ordrer mv.

• I USA er det reale detailsalg faldet, og vi forventer, at husholdningerne kommer til at tilpasse forbruget yderligere til de højere priser. Det gælder i endnu højere grad for husholdningerne i Europa, hvor høje energipriser har sendt inflationen yderligere i vejret.

• Højere renter kan yderligere presse husholdningerne samt virksomheder med en høj lånefinansiering. De stigende renter har desuden medført, at vi nu ser svaghedstegn på en række boligmarkeder, hvilket også kan være med til at dæmpe forbruget og boliginvesteringerne.

• De økonomiske nøgletal fra Kina er allerede svage, og især det kinesiske byggeri og boligmarked viser svaghedstegn.

• Der er derudover en række geopolitiske risici (se boks nederst), der kan påvirke den økonomiske udvikling negativt.

Vi forventer derfor en mild global recession. Selv om det ikke er umuligt for den amerikanske centralbank at få inflationen ned og samtidig lave en blød landing for økonomien, er det svært – og vi ser en betydelig risiko for, at landingen bliver hårdere end det, der nu er indregnet i aktiekurserne.

Når vi kigger lidt nærmere på den seneste regnskabssæson, hvor tre ud af fire selskaber levede op til forventningerne eller slog dem, er der også nogle svaghedstegn. Den positive indtjeningsvækst i 2. kvartal var drevet af en ekstrem indtjeningsvækst i energisektoren. Uden bidraget fra energisektoren var indtjeningsvæksten i de amerikanske S&P500-virksomheder negativ. Desuden har analytikerne nedjusteret deres indtjeningsestimater mere end de normalt gør på denne tid af året, hvilket også kan være en indikation af, at der er udfordringer forude.

Renterne har pil opad

Fem års udvikling for renterne på 10-årige statsobligationer, der i år er skudt markant i vejret i både Europa og USA. De toppede i midten af juni og faldt noget tilbage igen henover sommeren, inden de senest er steget igen. Vi forventer, at de ved årsskiftet vil ligge yderligere lidt højere end det aktuelle niveau.

Alternative scenarier for global økonomi
Som investor skal du dog være bevidst om, at usikkerheden om den fremtidige udvikling i økonomien og på de finansielle markeder er stor i øjeblikket, Selv om vores hovedscenarie er en mild recession, kan det både udvikle sig bedre eller værre:

POSITIVT SCENARIE: I det positive scenarie opnår centralbankerne en blød landing i økonomien. Her lykkes det for centralbankerne at få inflationen ned uden en betydelig nedgang i aktiviteten i samfundet – dvs. at vi undgår en recession. Kommer inflationen hurtigere ned end ventet, kan centralbankerne lade være med at sætte renterne lige så meget op som forventet. En hurtigere nedgang i inflationen vil også styrke købekraften for forbrugerne og dermed understøtte privatforbruget og derigennem væksten i sig selv.

I dette scenarie må man forvente en positiv markedsreaktion, hvor især vækstaktier vil performe. Vækstaktier er karakteriseret ved, at meget af deres indtjening ligger ude i fremtiden, og udsigten til færre rentestigninger vil øge nutidsværdien af den fremtidige indtjening. Derudover vil det at undgå en recession generelt gavne de mere risikofyldte aktiver og være positivt for aktier generelt og for de mere risikable dele af obligationsuniverset som fx high yield-obligationer.

NEGATIVT SCENARIE: Det kan desværre også gå værre, så vi kommer ud i en dybere recession. Det kunne fx vise sig, hvis Rusland fuldstændig lukker for gassen til Europa. Det ville resultere i en dybere og længere recession ledsaget af stigende arbejdsløshed og langvarig høj inflation, da mange virksomheder sandsynligvis ville være nødt til at skære ned i produktionen –og de kunder, der stadig forsynes med gas, vil stå over for skyhøje priser.

Dette scenarie vil være særdeles negativt for europæiske aktier generelt og cykliske aktier, mens det ville kunne gavne en sektor som energi. Derudover vil de mindre risikofyldte aktiver som fx statsobligationer performe relativt bedre end de mere risikofyldte aktiver i dette scenarie med risk-off, hvor vi også ville forvente, at dollaren ville styrkes, og euroen svækkes. En generelt meget defensiv tilgang som investor med fokus på kvalitetsselskaber og god risikospredning er opskriften her.


Det anspændte forhold mellem Kina på den ene side og USA og Taiwan på den anden side udgør en væsentlig geopolitisk risiko, der kan eskalere. Her taiwanesiske kampfly.

Geopolitiske risici

En række geopolitiske risici kan påvirke vækstudsigterne og de finansielle markeder:

KRIGEN I UKRAINE kan eskalere yderligere. Vi vurderer dog, at en langvarig ”frossen” konflikt er mere sandsynlig. Inden for de næste 6-12 måneder ser vi kun lille sandsynlighed for en freds- og gasaftale, som kan løfte global vækst.

KINAS FORHOLD TIL USA OG TAIWAN er blevet endnu mere køligt efter den amerikanske topdemokrat Nancy Pelosis besøg i Taiwan. Det kan komme til en militær konfrontation på et tidspunkt, men på kortere sigt ser vi større risiko for, at den geopolitiske magtkamp kan føre til flere handelsbegrænsninger, færre investeringer fra vesten i Kina og omvendt. 

EN ATOMAFTALE MED IRAN kan øge udbuddet af olie og afhjælpe lidt af den aktuelle energimangel. Men omvendt kan de regionale spændinger øges yderligere, og olieprisen kan presses yderligere op, hvis det ikke lykkedes.

ITALIENS STATSGÆLD er steget til mere end 150 pct. af BNP. Der er valg i Italien den 25. september og hvis den nye regering ikke får investorernes tillid, så kan det føre til en ny gældskrise.

Udgangspunktet for denne publikation er Danske Banks forventninger til makroøkonomien og de finansielle markeder. Hvis udviklingen afviger fra vores forventninger, kan det potentielt påvirke afkastet på eventuelle investeringer negativt og give tab. Denne publikation er markedsføringsmateriale og udgør ikke investeringsrådgivning. Vær altid opmærksom på, at historisk afkast ikke er en indikation af fremtidigt afkast, som kan være negative. Rådfør dig altid med dine professionelle rådgivere omkring juridiske, skattemæssige, finansielle og andre aspekter, der kan være relevante for at vurdere egnetheden og hensigtsmæssigheden af en investering.