Efter nye kursrekorder: Er aktierne blevet for dyre?

Er aktierne blevet for dyre? Det spørgsmål får vi efterhånden ret ofte. Måske fordi aktierne er steget så hurtigt, at det er svært at tro, at det kan blive ved. 

Globale aktier er steget 13 pct. alene i år, så det går stærkt, men det er ikke uden grund. Faktisk kan man argumentere for, at aktierne i dag er billigere, end de var for et år siden.

Indtjeningen er steget mere end aktiekurserne

Når man skal vurdere, om en aktie er for dyr, så er det ikke nok at se på prisen. Man er nødt til at sætte den i forhold til noget. Det mest normale er at se på aktiekursen i forhold til indtjeningen pr. aktie. Også betegnet P/E (price/earnings). Oftest bruges forventningen til de kommende 12 måneders indtjening. P/E fortæller så, hvor mange kroner du skal betale for at få en krone forventet indtjening det kommende år. 

Globale aktier handler nu til en P/E på 17,1 (ultimo juli), hvilket er lidt dyrere end det gennemsnitlige P/E for de seneste 20 år på 14,9. Mange investorer er især bekymret for det amerikanske aktiemarked, der handler til højere ”multipler”, altså en højere P/E. Det skyldes, at der er flere vækstaktier – dvs. selskaber med en høj forventet vækst i indtjeningen i de kommende år. Så er investorerne villige til at betale en højere pris for indtjening nu, når der er udsigt til at indtjeningen vokser i fremtiden. 

P/E for amerikanske aktier er på 20,4, hvilket igen er højere end gennemsnittet for de seneste 20 år på 16,8 – men ikke alarmerende højt. I løbet af de seneste 20 år har aktierne en femtedel af tiden været dyrere, end de er nu. Det er primært i årene efter covid-19, at aktierne var ”dyrere” end i dag. Det var også en periode, hvor indtjeningen i selskaberne steg kraftigt.

Ser man alene på værdiansættelsen målt ved P/E, så er aktierne altså i dag til den dyre side, men man kan ikke konkludere, at de er for dyre. 

Det er desuden bemærkelsesværdigt, at selv om aktiekurserne er steget det seneste år, så er både den faktiske og forventede indtjening i selskaberne steget endnu mere. Derfor er P/E er faldet, og aktierne ser mindre dyre ud i dag end for et år siden. Det gælder både for amerikanske og globale aktier, og det gælder ikke mindst, hvis man ser på de amerikanske teknologiaktier. Teknologiindekset MSCI USA Tech 125 handlede til en P/E på 30 sidste efterår, men er i dag faldet til 22.

LÆS OGSÅ: Stærke regnskaber lover godt for aktierne

Husk at gode tider sjældent varer evigt

Når man kigger på P/E, så tager det ikke højde for, at virksomheders indtjening svinger meget gennem konjunkturcyklen. Det kan være misvisende.

Under en højkonjunktur er indtjeningen normalt høj, hvilket alt andet lige får markedet til at se billigt ud, selv om den høje indtjening måske ikke er holdbar. Omvendt kan indtjeningen falde kraftigt under en recession og det kan få markedet til at se ekstremt dyrt ud, selv om aktiekurserne måske allerede er faldet meget.

Det er der selvfølgelig fundet en løsning på. Den kaldes CAPE, hvilket står for Cyclically Adjusted Price/Earnings. I modsætning til P/E anvender CAPE et 10-årigt gennemsnit af indtjeningen, hvor tallene samtidig  renses for inflation. 

Anvender man CAPE i stedet for P/E, så ser aktiemarkedet meget dyrt ud. CAPE er i øjeblikket omkring 41, hvilket er tæt på rekorden (som var 44 under IT-boblen) og langt over det historiske gennemsnit. Det er en klar advarsel om, at aktierne er for dyre. Et muligt problem er dog, at med CAPE opfattes AI-revolutionen som en midlertidig højkonjunktur og ikke en strukturel ændring i økonomien. Hvis AI medfører en stigning i produktiviteten, der kan løfte virksomhedernes indtjeningsevne permanent, så er det CAPE, der er misvisende. 

Om aktierne er for dyre eller ej kommer således i høj grad til at afhænge af, om man tror vi er i en normal højkonjunktur, der snart er ovre, eller en ”industriel revolution”, der løfter produktiviteten og indtjeningen permanent. Det er der desværre ikke et entydigt svar på. Et andet problem er, at selv om CAPE signalerer, at aktier er dyre, så er det ikke specielt brugbart til at bestemme, hvornår vendepunktet kommer. Aktierne kan fortsætte med at stige i måneder eller år, selv om CAPE signalerer, at de er dyre.

Er man bekymret for den høje værdiansættelse, så kan man fx reducere eksponeringen mod USA og teknologi og i stedet søge mod de dele af markedet, der har en lavere værdiansættelse, som fx Europa, sektoren stabilt forbrug mv. Her vil aktiekurserne formodentlig falde mindre under et tilbageslag, men samtidig kan det også være de dele af markedet, der stiger mindre, hvis AI-revolutionen fortsætter sin fremmarch.

Det kan også være, at aktierne er billige …

Kritikere af P/E og CAPE vil sige, at tallene ikke tager højde for, at virksomheder med høj vækst i indtjeningen kan retfærdiggøre en højere værdiansættelse end virksomheder med lav eller ingen vækst. En metode, der tager højde for dette, er PEG-ratioen, der forsøger at sætte en akties værdiansættelse i forhold til virksomhedens forventede vækst i indtjeningen. PEG-ratioen bruges især til at vurdere individuelle aktier, men kan også bruges til at vurdere hele markedet.

Hvor P/E-tallet alene fortæller, hvor meget investorerne betaler for det kommende års indtjening, forsøger PEG i højere grad at tage højde for fremtiden. Kort sagt kan PEG ses som et forsøg på at besvare ét centralt spørgsmål: Er den forventede vækst i indtjeningen stor nok til at retfærdiggøre den pris, investorerne betaler i dag? Og her er svaret et klart ja. PEG er faktisk meget lav i øjeblikket. Hvis de høje indtjeningsforventninger indfries, så er aktierne billige. Men hvis indtjeningsvæksten bøjer af, så kan signalet fra PEG hurtigt vise sig at være falsk. 

De metoder, der oftest bruges til at vurdere om aktiemarkedet er blevet for dyrt, har forskellige styrker, men de har desværre også blinde vinkler. Svagheden ved PEG-ration er, at den antager, at væksten varer ved.

Er aktierne så for dyre eller billige?

Det er desværre ikke et entydigt svar på, om aktierne er for dyre eller billige. Sandheden er nok et sted midt i mellem. Vores vurdering er, at vi er midt i en AI-revolution, som er med til at løfte produktivitet og virksomhedernes indtjeningspotentiale, men indtjeningsvæksten kommer til at bøje af på et tidspunkt. Aktierne kan både vise sig at være billige og være dyre. Det afhænger af, om virksomhederne kan fortsætte med at levere høj indtjeningsvækst. Derfor holder vi naturligvis nøje øje med de regnskaber og nøgletal, der kan give et praj om, hvor vi er på vej hen.

Vi ser grobund for yderligere stigninger

Helt overordnet har vi fortsat et positivt syn på aktier i den kommende tid. Vi er på vej ud af en regnskabssæson, der generelt har vist en imponerende vækst i virksomhedernes indtjening – ikke mindst i USA – og vi nyder stadig godt af en robust verdensøkonomi. Det understøtter vores forventning om, at der er mere at komme efter på aktiemarkedet, og vi ser fortsat det bedste afkastpotentiale i amerikanske aktier.

På kort sigt er værdiansættelsen sjældent den afgørende drivkraft for aktiekurserne. Er selskabernes indtjening stærk og økonomien robust, kan aktierne godt fortsætte op, selv om fx P/E aktuelt er til den høje side. Men en høj værdiansættelse gør markedet mere sårbart, hvis forventningerne ikke indfries.

Hvis du vil investere i amerikanske aktier

Du kan fx investere bredt i amerikanske aktier via indeksfonden Danske Invest USA Indeks*, der har flere end 450 forskellige amerikanske aktier i porteføljen, herunder de største amerikanske teknologiaktier. Det er en hurtig og nem måde at investere bredt i amerikanske aktier.

Vær dog opmærksom på risikoen ved en investering. Trods den store risikospredning vil du stadig få tab i tilfælde af bredere kursfald på aktiemarkedet – fx hvis konflikten i Mellemøsten blusser op igen, eller den økonomiske vækst eller inflationen overrasker negativt.

Køb fonden

Foto i toppen: Brendan Mcdermid/Reuters/Ritzau Scanpix.

*Det fulde fondsnavn er Investeringsforeningen Danske Invest USA Indeks, klasse DKK d.

Bemærk, at investering altid indebærer risiko, og du kan tabe det investerede beløb. Dette materiale udgør ikke en investeringsanbefaling. Vær opmærksom på, at historisk afkast ikke er en garanti for fremtidigt afkast, som kan være negativt. Ved investering i fonde anbefales det, at du læser prospektet, dokumentet med central information samt et sammendrag af investorrettigheder på dansk, som du kan finde på danskeinvest.dk.